实物分配方案一方面取决于基金合同中的具体约定，是否可以进行实物分配、分配方案、方案制定主体、定价机制等内容需在基金合同中明确规定。另一方面，基金管理人需通过内部决策流程来确定实物分配的可行性和具体方案。如基金合同中约定经私募基金管理人单方决定或经一定比例的投资者同意即可进行实物分配，则需按照基金合同约定履行相应决策程序。

如基金合同中未明确约定基金可以采用实物分配方式，则全体投资者（或基金合同约定的符合表决数量的投资者）应就实物分配机制另行协商一致修改协议相关条款或作出同意实物分配处理安排的决议。如部分LP不接受非现金分配方式，可以考虑：

基金投资时，存在因个别投资者诉求而导致基金投向高风险项目，而其他投资者不愿意接受该等高风险项目非现金资产的可能。此时可以考虑在投资前事先约定，使该等投资项目的非现金资产仅分配给意向投资该标的的投资者，而剩余投资者则同意基金继续展期。政府投资者可能更关注长线持有和税务优惠，对实物分配有较高需求。机构投资者关注资产配置和流动性，对实物分配有一定需求。个人投资者可能更关注短期收益和变现能力，对实物分配需求较低。

(1)国有资本投资者

相较于普通投资者，国有资本在面对实物分配时常常受到更多的国有资产管理制度约束。例如，在上市公司进行股票实物分配后，政府引导基金等国有资本投资者可能直接持有该公司的股票。对于这些国资背景的投资者来说，新增对上市公司的投资通常需要经过复杂的内部审批程序，有时甚至会与其内部管理规定相冲突。此外，国有资本对上市公司的投资还可能影响其所有权性质。尽管《上市公司国有股权监督管理办法》等法规已经对通过证券交易系统转让或受让国有股份作出了明确规定，但相比现金分配方式，接受股票实物分配并自行决定出售确实增加了国资背景投资者的操作成本，也可能带来国有资产流失的风险。另外，对于特定的国有资本私募股权和创投基金，如果计划进行实物分配，还需要确认是否需要履行相应的资产评估手续和进场交易等程序。

(2)商业银行投资者

由于银行业监督管理机构将商业银行自身开办以及银行集团内其他附属机构参与的各类跨业通道业务纳入并表监管，纳入银行集团的全面风险管理，并特别关注银行集团内各附属机构借助通道业务进行的融资活动，关注由此引发的各类风险以及产生的监管套利、风险隐匿和风险转移等行为，避免风险传染。因此，商业银行及其理财产品可能会基于监管机构的全面风险管理和风险评级压力，对于理财产品对外投资形成未变现的资产，特别是通道类的定向资管产品产生的违约资产，作为受益人接受原状分配的主观意愿较低。

一些国有背景的投资人通常不接受非现金分配，这种情况下，可以由基金管理人/普通合伙人与该等出资人签署补充协议，由管理人/普通合伙人在基金清盘后协助处置该等出资人应获得的非现金资产。由于实物分配涉及到各投资者的切身利益，具体的分配方案宜依照基金合同约定的具体机制取得投资者认可，从而降低实践中发生争议的风险。

基金管理人应事先在基金文件中明确规定非现金资产的定价机制。

1.对于公开交易的证券

通常以分配决定之日之前或之后一段时间（例如5-10个证券交易日）内该等证券的每日加权平均价格的算术平均值确定其价值。

2.对于即将实现公开上市交易的证券

通常以该等证券的上市交易价格与上市后一段时间（例如5-10个证券交易日）内该等证券的每日加权平均价格的算术平均值确定其价值。

3.对于未上市企业的股权或其他资产

通常按照基金管理人单独选定的或与咨询委员会（或合伙人会议）共同选定的评估机构评估的市场公允价值确定其价值。对于前述1、2中采用分配决定之日之后的证券市场价值作为定价参考的，将导致基金管理人在分配决定日后才能确定最终的基金分配价值，因此在该等情况下，在基金管理人确定各合伙人最终应分配的证券前，将先预保留一部分证券，以便于最终分配的价值调整。

管理人制定非现金资产的分配方案并提交基金份额持有人会议/合伙人大会审议根据定价结果制定分配方案是非现金分配方式的核心环节，管理人制定好非现金资产的分配方案后，为了避免日后发生争议，建议管理人将分配方案提交基金份额持有人会议或合伙人大会审议，并取得投资人签字确认同意的书面文件。

通常情况下，全体投资人应按出资比例共同参与非现金分配，除非全体合伙人事先同意仅向特定投资人定向非现金分配，其余投资人进行现金分配或继续持有基金份额。

在全体合伙人均参与非现金分配的情况下，基金管理人做出非现金分配决定之日（“非现金分配决定日”）即视为基金已经处置了相关投资项目并已按照现金分配的顺序向各投资人及基金管理人完成了分配，包括基金管理人或关联方应取得的业绩报酬。在仅特定投资人参与定向非现金分配的情况下，基金管理人需事先确定所有投资人间接持有的非现金资产份额，并确保未参与非现金分配的投资人认可定向分配安排且定向分配机制不会影响其他投资人的经济利益。

基金分配未上市公司股权涉及投资标的企业的股东变更及企业登记机关的工商变更程序，分配上市公司的证券涉及在中国证券登记结算有限责任公司（“中证登”）办理非交易过户。对于因自身投资政策等原因不接受非现金资产的投资人，通常需委托基金管理人或第三方协助变现资产，但变现过程中产生的价值波动、损益变化及相关税费均需由该投资人自行承担。

合伙型基金和公司型基金在办理工商注销登记手续之前，应先行办理税务注销登记，并取得主管税务机关出具的清税文书。非现金资产分配过户过程中可能被主管税务机关视为财产转让，要求基金和管理人就投资人就收到的实物分配办理税务信息申报，并可能要求缴纳所得税、印花税、增值税等税款。

办理非现金资产的处置/转让手续管理人在实施非现金资产的分配方案时，通常需要向投资人提供标的公司股权的权属证明文件（如签署股权转让协议，要求标的公司签发出资证明书），并办理相应的变更登记手续。通常来讲，一般采取股权转让的形式进行，出让人是基金（作为被投资公司股东），受让人是各LP。

1.对于可在公开市场交易的非现金资产（通常为在证券交易所、全国中小企业股份转让系统交易的证券品种）而言，其分配通常可根据证券交易所的相关制度（例如非交易过户程序）办理，相对简便。

公司型/合伙型基金所持证券的非交易过户可在中登公司柜台办理。中登公司在办理非交易过户时，通常会要求申请人提供：

注：持股5%以上的股东在申请办理证券非交易过户之前，必须履行有关的信息披露义务，否则相关的证券将无法顺利完成非交易过户手续。

契约型基金所持证券由于通常系管理人名下持有，通常无法在中登公司办理非交易过户。

2.对于无法在公开市场交易的非现金资产（通常为非上市公司股权或股份，或是下层基金或合伙制SPV的份额），可以通过各自相应的登记机关办理处置/转让手续，具体而言：

3.基金合同内有对其进行非现金分配的相关约定，但在实务中往往存在一定不确定性和困难，例如：被投资企业自身甚至其股东或出资人不同意配合办理资产过户等手续，需要管理人提前与被投资企业沟通。基金投资人众多而导致的被投资企业股权转让给投资人后标的公司的人数超过法定上限的风险，需要提前进行筹划。

下期将为大家带来私募基金退出阶段的税务处理，敬请期待。